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巴菲特過去10年未能跑贏大市的5個原因

在美國投資界屹立不倒50年的一條金科玉律恐怕終於被打破,巴菲特(Warren Buffett)旗下投資旗艦巴郡NYSE:BRK-A)(NYSE:BRK-B)已不再是曾經的不敗金身。巴郡持有GEICO、Fruit of the Loom以至Dairy Queen等各行各業的股票,並且是數十隻股票的大股東,自1965年上市以來年平均回報率為20.5%。

然而,巴菲特過去10年的投資成績非常一般,若以總回報(計入再投資股息)為基準,巴郡的表現實際上略遜於標普500指數

這位奧馬哈先知怎麼了?是他「神力」不再?還是過去10年發生了對他不利的變化?答案也許介乎兩者之間。現在讓我們看看巴菲特過去10年跑輸大市的5個原因。

1.在2010年代,成長型股票的表現大勝價值型股票

巴菲特是一位典型的價值投資者,他專門物色交易價格低於內在價值的股票和企業,伺機賺取利潤。在股票投資上,他鍾情於盈利可靠的公司,這些公司雖然增長緩慢,但具有可持續的競爭優勢(又稱「經濟護城河」),可確保它們取得長期的成功。

然而,在過去10年的較量中,成長型股票顯然擊敗了價值型股票,科技龍頭股(例如FANG / FAAMNG等明星組合)擄獲投資者的芳心,推動牛市整整10年。雖然巴菲特曾破例買入蘋果的股份,但他通常不投資於科技股,以致錯過FANG的升浪。如下圖所示,成長型股票過去10年的表現明顯優於價值型股票。

2.巴郡成為了大市本身

當你的公司基本上是標普500指數的倒影,要跑贏大市就不容易了。當然,沒有哪間公司能完全成為股市的化身,但巴郡比任何公司都要貼近大市。其子公司的業務涵蓋製造業、房地產、公用事業、保險 / 銀行、鐵路、化工、餐飲、汽車經銷、包裝食品,服飾鞋類以及媒體等多個行業。

此外,巴郡在醫療、零售、航空、製藥以及前述眾多領域亦持有大量的股權投資。

當你的公司投資於這麼多不同的經濟部門時,不管你能增加多少價值,也不管你多擅長尋找廉價投資,公司的表現亦更傾向反映大市的走勢。這或許解釋了為何巴郡過去10年的股價表現與標普500指數的走勢如此貼近了。

3.「大象」愈來愈難找

談起收購大公司時,巴菲特喜歡用「狩獵大象」來做比喻,但近年來,他曾多次慨嘆價格合理的收購目標愈來愈少。結果,巴郡的現金結餘激增,反映出巴菲特無法在現今的市場環境下大顯身手。巴菲特在今年2月的致股東信中表示:「那些長遠前景可觀的企業,股價堪比天高。」

巴郡對上一次重大收購已是2016年的事,當時收購的對象為Precision Castparts。公司目前擁有1,280億美元的現金和有價證券,這表明巴菲特的價值投資策略根本不適用於過去10年的牛市。相較之下,巴郡在金融危機期間卻能夠透過向高盛美國銀行等銀行注資,而獲得條件優渥的交易。  當下一場經濟衰退來到,廉價股遍地時,這些現金儲備可能大有用武之地,但就過去幾年而言,它們只是說明了市場上缺乏價格合理的「大象」而已。

4.巴郡的規模太大了

巴菲特常提到,資金規模小的投資者有一點比他有利。巴菲特掌管的是一間市值高達5,490億美元的企業,他必須投資其他大公司,才能讓業績有顯著的提升。這正是他最近增持蘋果股份的原因,也解釋了為何可口可樂富國銀行是他持股最多的公司。

在巴菲特的世界,大到足以成為其合理投資的美國公司,實際上就只有幾百間,他的選擇受到嚴重限制。在早年,巴郡的規模要小得多,增長速度也較快,部分原因是它擁有更廣泛的投資選擇。

巴菲特多年來一直警告,巴郡的回報率將隨着公司的規模增加而下降。這是大數定律,奧馬哈先知的預言確實成真了。

5.一次失敗的投資,以及若干其他失誤

巴菲特近10年最大的動作之一是收購亨氏,其後他決定與卡夫食品合併,在3G資本的幫助下建立卡夫亨氏NASDAQ:KHC)。可惜的是,這間新生包裝食品巨擘的發展極之不順。該股自2015年上市以來已下跌57%,去年較早時更因旗下品牌(Oscar Mayer和Philadelphia等)經營艱難而減計154億美元,導致公司股價暴跌。卡夫亨氏還削減股息,並因會計入賬問題而受到美國證券交易委員會的調查。巴郡持有卡夫亨氏27%的股份,巴菲特自己也承認,當年對該公司出價過高。

在2010年代初,巴郡還因為誤判IBMNYSE:IBM)的前景而損失慘重。巴菲特於2011年開始投資IBM,但這間科技龍頭很快就沒落,並因為軟件及服務模式轉型未能達到預期成效,而不得不削減其長線盈利預期。

這些失誤不但讓巴郡蒙受金錢損失,還讓巴菲特的名聲受損,並導致巴郡的股價存在溢價。

巴郡的未來前路

巴菲特已經89歲,10年後他依然掌舵巴郡的可能性不大,這幾乎表示巴郡取得巨額回報的日子將結束。若之後發生經濟衰退或另一場股市衝擊,巴菲特將有機會進行收購,讓巴郡從中獲利;而從更長遠的角度來看,巴郡的其中一位副主席——阿貝爾(Greg Abel)或賈因(Ajit Jain)似乎將於巴菲特退休或仙遊時接管公司。

巴菲特的離開或會導致投資者捨巴郡而去,畢竟公司的命運早已和巴菲特的領導密不可分。在新領導下,巴郡可能拆分,也可能注入更多「成長派」價值觀。但如果繼任人沿用巴菲特的投資模式,屆時亦將是對巴菲特投資法的一場考驗。不管如何,這間咤叱美國商界的企業亦勢必在未來10年面對一系列全新的挑戰。

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