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【投資心得】跑贏大市的現金策略

您的投資組合裏有現金嗎?許多萬里富投資者給現金策略冠上「臆測市場時機」、「短視」或更差的惡名。不過,Morgan Housel並不同意。來看看他為何認為現金的「選擇權」(optionality)價值,對希望建立長久財富的投資者而言是一大潛在機會。您的現金並沒有被投閒置散,而是在靜候良機。

您或許從未聽說過凡登伯格(Arnold Van Den Berg)這個名字,但他是我們那一代數一數二的偉大投資家。

凡登伯格生於1939年荷蘭,在納粹佔領時期,他和弟弟被偷偷送進了孤兒院,得以倖免於難。戰後他搬到美國,並在高中畢業後找到一份互惠基金銷售員工作。1974年,他自立門戶,成立投資管理公司Century Management,其宗旨是秉承格拉罕(Benjamin Graham)的價值法則進行投資。

此後的事,人所共知,不在話下。自1974年以來,凡登伯格旗下基金的年回報率為14.5%,標普500指數(S&P 500)的年回報率為11.9%。這張成績表,令他在投資界中佔據崇高地位。若在1974年投資1,000美元於他旗下的基金,那筆錢今日將價值19.6萬美元;投資於標普500指數的話,則是8萬美元。

只不過,凡登伯格最妙的地方不是他的回報,而是他賺取回報的方式。

互惠基金通常會保留近5%的現金,但在凡登伯格管理資金的40年間,現金平均佔其資產的20%以上。

在筆者看來,他的投資方式很值得注意。身為投資者,我們常聽到有人說現金可以是多大的負累,尤其是利率在過去五年一直徘徊在接近零的水平(計入通脹因素後為負),現金就更加無貢獻。

最近有篇報導的標題寫著:「現金是垃圾」(Cash is trash)。

另外還有篇報導警告:「貨幣市場基金是本週最愚蠢的投資」。

這些言論足以令人失去理智。當全球首屈一指的投資大師40年來有超過五分之一的資產是現金時,我們怎樣去調適「現金是垃圾」這個說法?

答案比表面看起來要複雜得多。

有效利用現金的三大策略

大多數投資者(尤其是年輕人和在職人士)都有持續儲蓄,每個月或每年都有新的資金可以用來投資。

不過,他們面臨著一個難題,這個難題您亦可能正在面對,就是:投資者應如何和幾時將多餘現金再投資於市場?

去年,指數基金龍頭領航集團(Vanguard)就以下簡單問題進行了一項研究:如果您今日繼承了一筆錢,您應該一次過拿去投資,還是使用「平均成本法」(dollar-cost averaging),將資金分成多份在不同時間作投資?

筆者認識的大多數理財顧問都會建議用平均成本法,譬如在一年內定期定額投資。

然而,領航集團的數據並不支持這個看法。他們追溯至1926年的市場數據,研究結果清楚表明:大多數時候,一次過投資所有資金才是較佳做法。

原因很簡單,股價長遠傾向上升,持有現金意味您有可能(甚至很可能)會錯過市場回報。再者,沒有人知道股市幾時會陷入另一個熊市,因此長線投資者應一直滿倉持股(fully invested),而不是在一段時間內逐少逐少去投資。以10年為期,一筆過投資的投資者平均每年跑贏採用平均成本法的投資者2.3%。先鋒集團亦研究了英國及澳洲市場,所得的結果大致相同。他們如此寫道:「盡快實行資產配置策略是合理的,因為長遠而言,它提供的預期回報率應該會較現金高」。

不過,事有兩面,現在我們將回到凡登伯格的主張上。

先鋒集團的報告假設利用現金的方式只有兩種,分別是一筆過投資,以及運用平均成本法投資。

但很明顯,其實還有第三種方式——有策略地投資,即是只在您認為市場有絕佳機會時才調動現金。

認識您的選擇權

講到現金的回報,大多數投資者都會將有關收益存入儲蓄戶口,在撇除通脹因素後,或許能得到一個奇低的數字。

不過,如果您是策略型投資者,現金還能帶來一種經常被忽略的好處,就是「選擇權」(optionality)。

自從年初和一位資深理財顧問共進早餐以來,筆者便一直思考「選擇權」這個概念。筆者當時問那位顧問,投資者所犯的最大錯誤是甚麼?他的回答是:「總是沒有足夠的現金。」

筆者再問: 「甚麼意思?」

他說道:「這10年的利率一直很低,所以沒有人想持有現金。但試想想,2008年時有兩種人,一種有穩定工作,一種沒有。後來,經濟崩潰了。那些有穩定工作的人沒有足夠現金來把握千載難逢的投資機會,沒有穩定工作的人則沒有足夠現金來維持生活。」

這番說話讓筆者想起暢銷著作《黑天鵝效應》(The Black Swan)的作者塔雷伯(Nassim Taleb)曾經如此寫道:「選擇權是指不對稱上漲(最好是無止境的),對應有限下跌(最好是極小的)的特性。」

那就是現金的意義。

現金給您其他資產沒有的選擇權,它在某些情況下讓您佔有優勢,在另外一些情況下則提供保護作用。對投資者而言,現金選擇權的價值,來自於它可以讓您在日後以更便宜的價格買入股票。

至關重要的是,這種價值能遠遠超過現金所賺取的微薄利息。

曾經有人問凡登伯格,他的基金為何持有如此多的現金?他表示:「試這樣想:如果我們握有現金,並等待股票由15美元跌到10美元時買入,當它最終重回15美元時,我們便得到50%的投資回報。我們認為,就算現金不產生任何收益,亦足以彌補我們手持現金等待幾個月或幾季的損失」。

當您循這個思路思考,您會發現銀行存款所帶來的收益,遠遠超過現今大多數人所宣稱的1%。其「真正」的收益,是少得可憐的利息加上選擇權的價值。

假設有兩位投資者,他們自1929年(祝他們身體安康)以來,每個月都省下100美元。

第一位採用平均成本法,每個月都風雨不改地將100美元投資於標普500指數;

第二位在股市上漲時每個月儲起100美元,並且只在股市下跌20%時才動用整份儲蓄作投資。

如今,這兩位投資者的表現如何?

比起採用平均成本法那位朋友,將每個月省下的錢儲起,並且只在股市大跌時才調動儲備的投資者獲利多出近14%。

這些額外回報就是現金的選擇權價值,長年累月下來,它們可以累積成一大筆財富。除了儲蓄戶口的利息之外,那位投資者獲得了非常可觀的回報。多年來,她的朋友一直責備她只靠儲蓄戶口賺取微不足道的1%至2%收益,但在計入現金的選擇權價值後,她的收益實際上要高得多。現在,她比那些暗暗嘲笑她的朋友更富有。

這種思維方式,正是凡登伯格等精明投資者雖然持有大量現金,但長遠依然跑贏大市的原因。他們並非死守著現金賺低回報,而是等待獲得優厚回報的機會。巴菲特(Warren Buffet)曾講過:「危機之時,擁有現金和勇氣,彌足珍貴」。

您可能會話,作者您所講的不無道理,但它們都是回顧式(backward-looking)理論,投資者現時能如何在投資組合中實行現金策略?

我的「瘋狂」現金策略

鑒於不同年齡、收入和風險承受能力的投資者有不同的優先考慮,筆者無法提供個人化的建議,但有關我個人的現金策略,則可以同大家講講。

曾經有人問蓋茨(Bill Gates),微軟為何保留那麼多的現金儲備?他表示:「我希望就算公司沒有任何收入,銀行裏也有足夠的資金支付一年的工資」。

這個例子可能有點極端,但蓋茨明白一件大多數美國人都忽略的事,就是:世事無常,您可以在一夜之間由如日中天變成為口奔波。人生有起有跌,保護自己的最佳方法,是確保您不會為了應付短期的困境而不得已犧牲長期的利益。如果蓋茨沒有那麼多現金儲備,倘若微軟的季度業績不佳,他可能須出售策略性資產,以至是整間公司。筆者甚至認為,微軟30年來一直如此成功,是因為他們有足夠的現金儲備保持靈活及專注於長遠發展,而他們的競爭對手卻為了維持短期的償付能力而出售資產。

筆者用類似的方法管理自己的財富,我將差不多40%的資產保留為現金,以筆者的年紀來講,這個比例極之高。

大多數理財顧問都會告訴筆者這樣做很瘋狂,但筆者並不同意。筆者想確保自己永遠不必賣掉手中的股票來換取現金應付生病、失業等短期問題。利用現金賺取低利息不會損害財富的長遠累積,在不當的時機被迫沽貨才是真正元兇。尤其是當您想到經濟不景時,企業紛紛裁員、親朋好友需要援助,而且市場低價股遍地,您就會發現備有應急資金的需要。

對大多數人而言,投資的時間長度,是決定投資表現優劣的最大因素,而維持長線投資的最佳方法是握有足夠的現金,從而確保自己永遠不會被迫拋售股票。

筆者想重申,每個人的財務狀況都不一樣,上述建議並非人人合用。然而,有些人以為只要一直滿倉持股就能實現最大的長期潛力,但實際上,他們只是讓自己置身於短期波動中。正如巴菲特所講:「如果一定要揀,我不會為了賺更多錢而犧牲哪怕一晚的睡眠」。

助您把握機會的簡單計劃

筆者持有大量現金還有另一個原因,我希望和凡登伯格一樣,先做好準備,當股市出現機會時就能趁低吸納。

不過,說易行難,投資者如何知道幾時該調動現金?市場下跌時投入幾多現金才適合?

筆者有一個簡單的方法,個人認為它提供了一個不錯的現金管理框架。

縱觀歷史,市場跌得越厲害,大膽的投資者就有越多機會採取行動。當然,問題是股市出現極大跌幅(30%或以上)的頻率比出現較小跌幅(例如10%)的頻率低。筆者需要弄清楚如何調動足夠的現金把握小機會,同時留有足夠的現金在手把握大機會。

因此,筆者回顧了140年來的市場數據,並制定出一個計劃。

假設筆者除了可保安心的應急資金外,還預留了1,000美元現金作投資,這是一筆投機性資金。以下是筆者的配置方案:

如果股市下跌…… 我將投資…… 歷史頻率
10% $100 每11個月一次
15% $220 每24個月一次
20% $300 每4年一次
30% $130 每10年一次
40% $125 每幾十年一次
50% $125 每個世紀2至3次

當股市下跌20%時,筆者調動的現金最多,因為其跌幅很大,而且在歷史上經常發生。跌幅達50%或以上的股災提供了最大的機會,但這種情況很少發生,筆者不想預留太多現金等它發生。

至於股災時筆者會投資哪些公司……不事先知道也沒有關係。每一次股災,各行各業受到的影響都不同,因此無法事先預測會創造出甚麼機會。筆者放心投資的程度亦會隨著估值的變化而變動。如果我們剛度過泡沫時期(例如是2000年的科網股泡沫),筆者未必會在下跌10%之後入市。

筆者的配置方案有助於思考現金在股市下跌時的價值。跌市時,投資者往往會不知所措和惶恐不安。要戰勝這些阻止大多數投資者把握市場機會的心理,筆者所知道的最佳方法,就是根據歷史證據制定現金配置計劃。這是筆者為了實現現金選擇權價值而做的準備。

正如凡登伯格曾經說過那樣:「您今日持有的現金,是明日獲得優厚回報的原料」。 當投資者為儲蓄戶口的微薄回報發愁時,不妨想想這句睿智之言。


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本文所提供的信息僅供一般參考之用,並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者沒持有以上提及的股票。微軟附屬公司領英員工 Teresa Kersten 是 The Motley Fool 董事會成員。